Donnerstag, 29. September 2011

Draghi won't give Italy a run on his money

In a couple of weeks the Italian Mario Draghi will take over as the third Governor of the European Central Bank ( ECB) replacing the Frenchman Jean-Claude Trichet. As the responsible person for the monetary policy of the Euro-zone he will be one of the most powerful people in the world. Among his key-duties are actions on interest rates and money supply as well as providing liquidity to the banking sector.
 I think we can agree, that today the role of the ECB-President is even more influential than it was before the economic crises. The central bank makes de facto often the job, that the governments of the Euro zone should, but cannot or do not want to do. One example is the multi-billion acquisition programm of sovereign bonds in order to sustain such securities, like Spanish or Italian government bonds. With such steps the ECB mixes in fiscal policy and leaves it's usual territory of monetary policy - controversial but to appreciate in my view,  because pragmatic and without alternatives. 
Not at least for that reason many people in financially sound countries like Germany or the Netherlands were initially against the appointment of an Italian at the helm of the ECB. However after a communications campaign during spring it was clear to everybody, that this ominous Mr Draghi is not the "typical Italian",  if such a figure exists at all...stability driven, hawkish and careful in his approach he looks more like a German than a member of the Club Med. 
What does that mean for his future action? When you read the joint letter, that Draghi and Trichet wrote to Berlusconi seven weeks ago and that was leaked only today to Corriere Della Sera, you'll understand it. In that letter the future ECB-boss holds the pistol on the Italian Prime minister's head telling him in detail, what he has to do now: anticipate the balanced budget to 2013, frontload the bulk of the measures to this year, liberalize the public services etc. This is a formidable paper, because it means that Draghi is leaving the territory of moral suasion and moves towards a pure power play. What is not mentioned in the letter, but clearly laid out by the spirit of the words: or you do this, or you will loose our support. And Berlusconi knows perfectly, that this support consists in massive acquisitions of Italian bonds by the ECB in order to drive down their spread vis-a-vis German bunds. Without this action Italy's public finances would soon run into trouble - and with them also the government itself. 
I expect more of that in the future. Italy will not have an easy game, because an Italian sits at the top of the ECB. On the contrary, because he is an Italian he will think twice before helping out his country with money from the ECB. Berlusconi cannot pin his hopes on Draghi. Good for Europe. Good also for Italy.  

Montag, 26. September 2011

Europe needs more courage

The European Union has two substantial problems, one is fragmentation, the other a lack of courage. Fragmentation makes the political process messy and complex. Different countries in different situations have different interests. It is hard to talk with one voice and to act with one hand in a Union of 27 and a single currency zone of 17 countries.  
A lack of courage makes it on the other hand impossible to address rapidly and effectively a crises. The Greek dossier is now on the table for two years without being resolved. Now the possible default risks to become a  major problem for the survival of the whole Euro zone. European leaders, overall the German chancellor and the French president, have failed to treat the problem properly. The handling was far too timid. Otherwise the crises could not spill over to some of the biggest core countries of the Euro zone, notably Spain and Italy. 
Greece has a public debt of not even 400 Bill. Euro, Spain roughly double and Italy more than four times that amount. Nice difference, isn't it? The figures show, how disastrous a full blown contagion would be. Europe would not be prepared for that.
Up to now the leaders agreed to set up a European financial stability facility of 440 Bill. Euro, that should step in to stabilize weak countries, if it occurs. For Greece the current dimension of this rescue fund seems to be sufficient. Not for Italy and Spain. Their debt piles are far too massive to be handled by the EFSF. So the first thing to do is therefore to beef up these funds by four to five times of todays dimension. It seems to be bold, but there is no choice. Furthermore the fund could be leveraged, if needed, which would prevent money-flows from the member countries. Market participants would soon recognize, that European leaders will not accept a failure of the Euro zone. This would lift most of the pressure and provide air to breath. In that scenario I'm quite sure that the fund would not even be used.  
As a second step European banks should be recapitalized in oder to end the speculations of bank defaults. The balance sheets of the banks are full of sovereign debt, Italian banks have mostly Italian bonds, Spanish banks spanish bonds and Greek banks greek bonds. As long as markets valued this sovereign debt as risk free it didn't represent a problem, now that the markets calculate with a probability of sovereign default it has become a major issue overall for the bank of the crises countries. There is no way out, the capital of these institutions have to be strengthened, if possible through the markets, if necessary with public money. A bank default would cost far more than the amount of money, that should be now injected into the system, overall because it is not thrown in a dust bin. The government would simply buy a stake of the system, that could be sold in the next couple of years, maybe even with profit. 
Beefing up the EFSF means to stop the market rout, strengthening the banks capital base means providing the financial system with stability and calm the nerves. The debt crises could be ended in that way. 
Europe needs to act quickly. The alternative is not acceptable. The Euro zone would be destroyed and a prolonged, severe economic crises would follow. In such a gloom-and-doom-scenario the social and political effects for the continent are totally unclear.  
Do the European leaders have enough courage to do the right thing?    

Donnerstag, 22. September 2011

Why Berlusconi is a dead man walking

All politicians do have enemies. Heads of governments fight against the opposition (Barack Obama can sing a sad song about that in these days). Conservatives are usually attacked by the trade unions, left-wingers by the employees. That's life.
The picture changes dramatically, if a political leader looses his most important allies. Exactly this happens today to Silvio Berlusconi. I'm not talking about his partners in the government coalition, even if the strange relationship between him and the Lega Nord  leader Umberto Bossi would merit a separate blog-post. No, I refer to his supporters in the population, the civil society.
Exactly 10 years ago happened something, that I would call Berlusconi's "coronation-mass". I recall lively the general assembly of the powerful industrial and employee association Confindustria in Parma. The euphoria of the delegates was even for Mediterranean standards overwhelming - more than 10 minutes of standing ovations after his speech, where he promised a "liberal revolution" and a "new economic miracle". His credibility was extraordinary, not only because he was in these times still a brilliant communicator, but also due to his credentials as one of the most successful entrepreneurs and richest man of the country. 
He was still the leader of the opposition. To me, in that moment it became crystal clear, that he would not only win the next elections, but that he would stay for quite a long time in power.   
Today everybody knows, from the Agnellis in Turin to the hairdresser at the next corner, that Berlusconi has not kept his promises. In the last decade Italy has lagged behind it's European peers, overall Germany, in terms of economic growth and wealth-creation. The reforms of the labor market, the service-sector, the fiscal policies and the fight against red tape have not come true. The prime minister was more interested in fixing his own judicial issues and conflicts of interest via laws ad personam. Italy has not moved on.  
Now the business elite wants to get rid of the man: "Deliver the reforms in 10 days, not 10 years, or go home" was the strong message of Confindustria-President Emma Marcegaglia yesterday. The export-oriented industrialists are sick of the Berlusconi-jokes they have to listen abroad: "He makes a mockery of us," says Marcegaglia. No doubt, he has lost the support from his key-allies. Without them Berlusconi cannot survive politically.                          

Mittwoch, 21. September 2011

Berlusconi needs an Exit-Strategy

The history of the ancient Roman tells thousand tales about lonely and confused emperors. Many of them - from Cesar to Nero - realized only far too late, that the game was over. Also Sun King Silvio feels increasingly desolate, but we can doubt, that he fully understands, that these could be his very last days as Italy's leader.
It's not anymore just the opposition, that asks him to step down as soon as possible. No, also more and more fellow party leaders, for example the co-founder of Berlusconi's "People of the Freedom" and former Minister of the Interior, Giuseppe Pisanu, press Berlusconi to set up an "orderly transition". And even if Standard&Poor's downgrade of Italy's sovereign debt from A+ to A yesterday didn't come surprisingly - it triggered a surprisingly harsh reaction from the public opinion.
The Milan based daily Corriere della Sera, considered the most relevant voice of Italy's conservative-liberal citizens, placed today a significant editorial on it's first page, where a long-time defender of Berlusconi, Sergio Romano, a former ambassador in Russia, asks the Prime-Minister openly to announce anticipated elections for the next spring. The biting cartoon next to the editorial shows Berlusconi sitting as a beggar on the street: "Less Standards but always Poorer," is the title.
What is the perspective now? Nobody knows, but there are certain scenarios in place, which have different probabilities to come true. I try to list them in the order of likelihood:
1. Similar to Zapatero in Spain, Berlusconi could announce, that he will not run anymore for office and that elections are anticipated to the first quarter of the next year. This is exactly the solution proposed today by Corriere and it seems that the moderate wing of the major political forces could support such a move. Berlusconi feels the heat. And he will consider very well this exit strategy, because it represents an acceptable transition. It would give him enough time to place a potential successor, most likely the party secretary Angelino Alfano, a former Minister of Justice and loyal author of some "tailor-made" laws for his master. And it would at least conserve the appearance, that Berlusconi is still in the driver seat. Not very elegant, but it could work. Probability 50%.
2. Berlusconi could try to stay in power until the end of the legislation in 2013, not running anymore for office. The man is 75 but still very combative. Be sure, that this is his preferred solution, because it would conserve - at least in his eyes - in the best way his image. The man is a Marketing Man, as I tried in the past to explain to the Handelsblatt-readers; he is not a statesman. Don't underestimate him, he has shown in the last decade an extraordinary ability to survive. Probability 30%.
3. Berlusconi could have to step down due to a coalition crises triggered by Bossi's Lega Nord. The President of the Republic Giorgio Napolitano could in that case help to install a "technical" government. Italy has made good experiences with such institutional solution in the 90ies, when some of the most important reforms have been put in place by the independent Prime Ministers Amato, Ciampi and Dini. Such an administration would today be most likely lead by the former EU-Commissioner Mario Monti, who has an excellent standing. The task is clear: inject trust from the markets and clean up the mess. For Italy this would be for sure the best solution, but nobody in the political arena - not even the smaller parties - like it. The reason, why it could come true against all odds, is that the majority of the Italians would support such a solution being a symbol for a real new start. Also President Napolitano seems to like it. Probability 20%.  

Dienstag, 20. September 2011

Fehlendes Wachstum, nicht die hohe Verschuldung ist Italiens Kernproblem

Heute nacht hat die Ratingagentur S&P die Kreditwürdigkeit Italiens um eine Stufe auf A nach unten korrigiert. Es ist interessant, dass die Experten diese Entscheidung nicht in erster Line mit dem enormen Schuldenstand von etwa 120% des Bruttoinlandsproduktes begründen, sondern mit den düsteren Wachstumsaussichten des Landes. Die Prognosen für dieses Jahr liegen nun nicht mehr bei 1,3% sondern nur noch bei schlappen 0,7%. Bei dieser schwachen Dynamik wird es schwer, die angestrebten Steuermehreinnahmen auch tatsächlich zu realisieren.
Der Kern der News ist folgender, wie ich schon vorgestern in meinem Blog argumentiert habe: es ist nicht sinnvoll, die aktuelle Krise in Europa ausschließlich auf die Schulden zu schieben. Mangelndes Wachstum spielt eine mindestens genauso wichtige, vielleicht sogar noch wichtigere Rolle. Im Falle Italiens ist dieses Thema nach fast 20 schlappen Jahren besonders drängend. Wer meint, dass das Land nur sparen muss, um wieder auf die Beine zu kommen, befindet sich auf dem Holzweg. Viel wichtiger wären Reformen, um die verkrusteten Strukturen aufzubrechen. Nota bene: dafür würde man gar kein Geld benötigen, nur politischen Willen. Aber der fehlt in der derzeitigen Regierung von Silvio Berlusconi, wie auch S&P heute richtigerweise anmerkt. Je früher der alte Mann Platz macht für einen Neuanfang, desto besser für sein Land.

Montag, 19. September 2011

Zweiter Nachklapp: Was ist mit der UBS los?

Die UBS hat in diesen Tagen nicht nur unter Beweise gestellt, dass ihr Risikomanagement löchrig ist wie ein Schweizer Käse, sondern auch, dass ihre Kommunikation bestenfalls die Qualität einer Provinzsparkasse besitzt. Und damit tue ich vermutlich den meisten Provinzsparkassen Unrecht.
Direkt nach dem Bekanntwerden des 2,3$ Milliardenlochs, das ein 31 jähriger Trader durch ungenehmigte Deals in die Bilanz gerissen hat, fühlte sich die UBS außer Stande zu sagen, in welchem Bereich ihrer Investmentbank der Betrug statt gefunden hat. Schnelligkeit und Präzision sehen anders aus.
Am Wochenende kam dann die im Banksektor übliche Verteidigungsstrategie des technischen Relativierens zur Anwendung. O-Ton in Englisch: "The positions taken were within the normal business flow of a large global equity trading house as part of a properly hedged portfolio." Wer solche Sätze von sich gibt, will nicht wirklich informieren, sondern nur Nebelraketen zünden. Transparenz sieht anders aus.
Die unklügste Äußerung lieferte indes CEO Ossi Grübel. Zwar gab er in einem Interview mit einer Schweizer Sonntagszeitung zu, dass er für alles was in der Bank geschehe die Verantwortung trage. "Wenn Sie mich fragen, ob ich mich schuldig fühle, dann sage ich aber Nein." Kein Wort über mangelnde interne Kontrollen; schwerlich hätte ein Mitarbeiter über drei Jahre sein Unwesen treiben können, wenn diese Tip-Top gewesen wären. Selbsterkenntnis sieht anders aus.
Ich habe bereits kurz nach dem Bekanntwerden des Skandals argumentiert, dass sich weder Grübel noch Investmentchef Kengeter halten werden können. Heute bin ich komplett überzeugt, dass ein Führungswechsel in der UBS nur noch eine Frage der Zeit ist.

Sonntag, 18. September 2011

Schulden sind nicht der Hauptgrund für die Schuldenkrise

Als ehemaliger Rundfunkjournalist, der auch schon mal Sendungen mit Hörerbeteiligung mitgestaltet hat, ist mir klar, dass viele komplexe Themen eher emotional und polemisch diskutiert werden als rational und mit kühlem Kopf. Das trifft auch immer mehr auf die Debatte in Deutschland über die Euro-Schuldenkrise zu. Kein deutsches Geld für faule Griechen! Warum sollten wir Berlusconis Sex-Orgien mit unseren Steuern finanzieren? Und überhaupt: die Portugiesen, wir wussten es doch schon immer, dass die zu nichts taugen! Über die Iren liest man weniger, aber sie passen ja auch schlecht auf das Stereotyp des lebenslustigen aber sorglosen Südländers, der mit Mandoline und Rotwein am Strand sitzt, anstatt ehrlich und hart zu arbeiten.
Eine solche Verengung der Perspektive ist nicht nur dumm sondern auch gefährlich, weil die Debatte hierdurch unsachlich wird und zu falschen Schlüssen führen könnte. Zwei Fragen, die zu wenig diskutiert werden, deren Antworten aber unklarer sind als viele denken, sind die folgenden: was würde passieren, wenn im Falle eines Ausscheidens des "Club Med" eine "Triple A" Währungsunion entstehen würde mit Deutschland und den Niederlanden, Finnland und Luxemburg, vielleicht noch Frankreich? Und: sind wir uns tatsächlich so sicher, dass die Schulden und die unsolide Haushaltsführung bestimmter Länder das Kernproblem darstellen?
Ohne dass ich einen Anspruch darauf erhebe, es genau zu wissen, zitiere ich in Bezug auf die erste Frage einen der klügsten Beobachter der Weltwirtschaft, Martin Wolf, Chefökonom der Financial Times, der nebenbei noch nicht aufgefallen ist als großer Freund der Währungsunion:"Die Deutschen sollten sich bewusst darüber sein, dass in diesem Falle der Wechselkurs stark steigen würde, die deutschen Exporte folglich weit weniger gewinnträchtig wären, das Rückrat der deutschen Wirtschaft also unter Druck käme und damit auch das Wachstum. Daneben wäre dies auch gleichbedeutend mit dem politischen Scheitern zweier Generationen, ein starkes europäisches System zu bauen, das Deutschland umgibt." Sehen all jene, die heute cool ein Ausscheiden Griechenlands aus der Währungsunion fordern diese Risiken?
Zur zweiten Frage, also jener ob Schulden und Schlendrian die Hauptverantwortlichen der Krise sind, werfe ich einfach ein paar Daten in die Runde, die vielleicht den einen oder anderen überraschen dürften: zwischen 2001 und 2011 ist die Gesamtverschuldung der öffentlichen Haushalte in Italien nur um rund 10% gestiegen, in Deutschland indes um etwa 20% und in den USA gar um mehr als 40%. Und: Italien hatte während der Finanzkrise (2007-2009) mit die niedrigsten Haushaltsdefizite in Europa, ganz zu schweigen von den USA, die teilweise mehr als 10% Defizit pro Jahr anhäuften. Die Bilanz der italienischen Finanzpolitik ist also in den letzten Jahren - entgegen der gängigen Meinung nördlich der Alpen - alles andere als schlecht gewesen. Es stimmt zwar, dass Italien seit langem eine hohe Staatsverschuldung vor sich her schiebt. Das aber ist keine Neuigkeit, sondern war schon vor 30 Jahren so. Warum merken es die Märkte erst heute? Nebenbei: Japan ist seit langem viel höher verschuldet als Italien; 2011 werden es voraussichtlich 228% des Bruttolinlandsproduktes sein, in Italien sind es knapp 120%! Niemand aber würde die Zahlungsfähigkeit Japans ernsthaft in Zweifel ziehen. Sind also die Schulden wirklich der Hauptgrund für die derzeitige Krise? Ich bezweifle dies.
In den nächsten Tagen werde ich auf die vermutlich wichtigeren Gründe für die aktuelle Krise eingehen.

Freitag, 16. September 2011

Unbelehrbare Banken

Alles sollte besser werden, nach der großen Krise: Kapitalausstattung, Risikomanagement und interne Kontrollen, Corporate Governance.
Was die Kapitalausstattung betrifft, so haben Regierungen und Regulierer die Schrauben angezogen. Und in der Tat, die Ergebnisse können sich sehen lassen: die durchschnittliche Kernkapitalquote von Banken hat sich von durchschnittlich 6% im Jahr 2007 auf rund 10% heute deutlich erhöht. Um es mit den Worten von Peter Sands, CEO von Standard Chartered, zu sagen:"Die Welt der Banken ist deutlich sicherer geworden." Aber stimmt das wirklich?
Betrachten wir das Thema Risikomanagement und interne Kontrollen, so spricht der Fall UBS eine deutliche Sprache. Immer noch gibt es Aktivitäten, vor allen in den großen Investmentbanken, die offensichtlich nahezu unbeaufsichtigt laufen können. Sonst wäre es ja nicht möglich, dass ein einziger Trader unbemerkt Verluste von zwei Milliarden Dollar anhäuft.Gillian Tett hat heute in der FT eine beeindruckende Analyse über die Schattenwelt der Exchange Traded Funds (ETF) geschrieben. Brandgefährliche Instrumente, die man durchaus mit den toxischen CDO's in der Subprime-Krise vergleichen kann. Diese ETF's sind in den letzten Monaten gewuchert wie Pilze in einem feuchten Herbst. Warum? Weil die irren Gewinnziele bestimmter Banken nur auf hochriskante Weise erreicht werden können. Ossi Grübel hatte seinen Investoren aggressiv 15 Milliarden Franken Vorsteuer-Gewinn für das Jahr 2014 versprochen. Das geht nicht zusammen mit einem risikoadäquaten Geschäftsmodell.
Womit wir bei der Corporate Governance wären: das Symbol überzogener Profit-Targets, Joe Ackermann ("25% Eigenkapitalrendite!") darf in Zukunft als Vorsitzender des Aufsichtsrates weiterhin die Strippen in der Deutschen Bank ziehen. Was das mit den Richtlinien einer guten Unternehmensführung zu tun hat, versteht kein Mensch. Dazu hat beispielsweise Ulric Papendick im jüngsten Manager Magazin einen guten Artikel geschrieben.
Und heute bin ich über die bemerkenswerte Nachricht gestolpert, dass der derzeitige CEO von Morgan Stanley, James Gorman, kommendes Jahr ebenfalls zum Chairman des Verwaltungsrates gewählt wird. Gratulation! Die Aktie von Morgan Stanley hat in diesem Jahr bereits 40% verloren, der Marktwert ist seit 2009 (und nicht 2007!) von 70 Milliarden Dollar auf 30 geschrumpft. Zum Lohn für diese brilliante Performance bekommt der derzeitige Chairman John Mack - auch er war in bester Tradition vorher schon mal CEO der Bank - warme Worte zum Abschied und einen Vertrag als Senior-Consultant. Der Weg zur Erkenntnis ist noch lang und steinig...

Nachklapp: Was ist mit der UBS los?

Die Analysten von Goldman Sachs schreiben ebenfalls, dass der Betrugsfall Grund sein sollte für eine "dramatische Verkleinerung" der UBS-Investmentbank. Martin Wolf argumentiert heute in der FT, dass die UBS nun den Beweis für die Argumentation der Vickers Kommission in UK geliefert hat, dass das traditionelle Bankgeschäft vom Investmentbanking getrennt werden sollte. Nur durch ein solches Ring-Fencing sei es möglich, die Steuerzahler vor zockenden Bankern zu schützen. Last but not least kann man heute in der NZZ lesen, dass Schweizer Politiker die selbe Forderung stellen wie ich in meinem gestrigen Post: dass die UBS sich künftig aufs Asset Management und das Private Banking konzentrieren sollte.

Donnerstag, 15. September 2011

Was ist mit der UBS los?

Déjà vu: ähnlich wie die Soc Gen 2008 ist nun die Schweizer UBS von einem jungen Angestellten um Milliarden geprellt worden . Wieder dreht es sich um einen "Rogue Trader", der mit ungenehmigten Deals eine Megabank um erhebliche Summen schädigt.
Warum halte ich den aktuellen Fall in der UBS für schwerwiegender als jenen, der seinerzeit die Soc Gen erschüttert hat? Erstens sind drei Jahre seit dem Skandal in der französischen Bank vergangen und man hätte annehmen können, dass alle erstklassigen Institute in der Zwischenzeit ihr Risikomanagement auf Vordermann gebracht haben. Das ist allem Anschein nach bei der UBS nicht geschehen. Verheerend für ein Haus, das in Europa das Subprime-Primat mit Abschreibungen auf toxische Assets in Höhe von 50 Milliarden Franken hält. Zweitens hat die UBS unter Führung des Veteranen Ossi Grübel alles daran gesetzt, im Investment Banking wieder zur Weltspitze aufzuschließen. Um dieses Ziel zu erreichen hat der zuständige Vorstand Carsten Kengeter, ein früherer Goldman Executive, viel Geld in die Hand genommen und kräftig Top-Leute eingestellt. Damit dürfte nun Schluss sein.
Wir wissen, wie die Soc Gen mit der Krise umgegangen ist. Alle wesentlichen Akteure mussten die Bank verlassen. Ich erwarte nun das selbe in der UBS: sowohl Grübel als als auch Kengeter werden, vielleicht nicht sofort so doch in den nächsten Monaten, die Konsequenzen ziehen müssen. Der frühere Bundesbank-Präsident Axel Weber wird dann als neuer Verwaltungsratspräsident die Bank mithilfe eines neuen CEO's (vielleicht mein ehemaliger Kollege in der UniCredit, Sergio Ermotti, heute verantwortlich für EMEA in der UBS) strategisch neu ausrichten müssen.
Eine UBS, voll fokussiert auf das Private Banking und das Asset Management, wäre nicht die schlechteste Lehre, die man aus dem heutigen Skandal ziehen könnte.